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一则公告引发市场争议, 是传奇服务端1.76下载大股东变相圈钱? 还是释放善意?

时间:2017-11-5 1:31:01   作者:admin   来源:www.lab5.cn   阅读:106   评论:0

原标题:一则公告引发市场争议, 是大股东变相圈钱? 还是释放善意?

文| 冯积克

赌博中最大的对手,就是你自己!

那如果当你的真正对手也是你自己,谁会是胜者?谁又会是输家呢?

中国领先的针织品制造商 —— 南旋控股(1982.HK)于9月28日发布公告,拟收购公司主席兼主要股东王庭聪旗下保丽信集团(以下简称:保丽信)100%股权。保丽信于中国惠州及越南经营业务,主要从事制造飞织鞋面及飞织鞋传奇服务端1.76下载

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(图片来源:南旋控股公告)

南旋控股的基本因素这里不多作介绍,详情可翻阅我们平台之前发表的文章《 南旋控股(1982.HK) | All in 优衣库》。

此次收购,公司需要支付的代价是5.5亿港元。

① 其中3.44亿港元,将由公司以发行2亿股代价股份的方式支付(每股1.72港元,与前收市价相同)。此代价股份相当于已发行股本约9.6%、经发行代价股份扩大的已发行股本约8.8%。

② 剩余的2.06亿港元,则以现金支付。

根据转让协议,卖方(即大股东王庭聪)保证保丽信截至2018年3月31日止年度的净利润将不少于6,600万港元。

若不能达到上述净利润,卖方将向南旋控股支付金额相当于差额8.33倍的补偿,而8.33倍正是由溢利保证引伸出的市盈率。

交易完成后,大股东王庭聪持有公司股份将会由72.4%提高到约74.7%。所以说,公司收购大股东旗下公司,而大股东亦给出了一个盈利保证,这个对赌协议就是大股东在跟自己对赌,意义在哪儿呢?

一、对赌协议是给小股东的信心保证

根据公告内容天禄单职业传奇版本,保丽信于2016财年(2015年4月1日~2016年3月31日)亏损2,020.6万港元,2017财年(2016年4月1日~2017年3月31日)扭亏为盈,净利润达到3,290万港元。

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(图片来源:南旋控股公告)

若保丽信于2018财年净利润少于6,600万港元,甚至是原地踏步,那么大股东将根据协议支付补偿,金额为差额(6,600 – 3,290=3,310 万港元)的8.33倍,即约2.76亿港元。这已经接近于南旋控股2017年净利润(3.28亿港元)的8成。如此大的赔率,目的在那?

由于是此次收购事项需要独立股东的批准,所以,这个盈利保证其实是大股东传递给小股东的讯息。意思就是“如果你质疑我出售的公司不盈利,我就把出售得来的现金吐回上市公司”。

其实,2018财年(2017年4月1日~2018年3月31日)已经过去一半,大股东对于保丽信的盈利心里有谱儿,实现6,600万港元的净利润,相信是轻而易举的事。

根据收购文件,保丽信估值约为6.57亿港元,大股东以折让16.2%的价格5.5亿港元出售予南旋控股。价格等于市盈率的8.33倍,远低于行业平均市盈率11.6倍。

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(图片来源:建银国际)

除此之外,今年4月大股东以690万港元出售旗下一家持有越南地皮的公司予南旋控股,同样以折让价出售(折让约20%)。

俗话说:“饱暖思淫欲,饥寒起盗心”。大股东三番两次以折让价出售资产给公司只有两种目的:

①这些资产并没有表面看上去那么优质,大股东企图骗上市公司的钱;

② 大股东想对小股东释放善意。

下文会分析到南旋控股新收购的保丽信,明显是一块优质资产。而至于说大股东是为了坑钱的话,公司大可以全现金的方式来交收,毕竟南旋控股手上净现金十分充裕,所以第一个目的可能性非常小。

因此,连番折让的主要目的是以证清白。一般来说,如果上市公司的收购事宜涉及关连交易,小股东都会抱有一定的戒心。

上述大股东的所有举动,对赌协议、折让等,无非想是想给小股东传递一个信息 —— 大股东跟小股东的利益困绑在一起。

二、收购保丽信目的何在?

保丽信主要从事制造飞织鞋面及飞织鞋,而所谓“飞织鞋”,就是类似Nike旗下的热门系列Flyknit那一类的鞋款。

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(图片来源:Nike官方商城)

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(图片来源:保丽信官网)

雅媛姐早于去年年底时,已经发表《港股有Nike Flyknit热潮受惠股吗?》一文,早已留意到大股东旗下保丽信持有飞织技术一事。当时猜测两者之间会进行交叉销售,于业务上会有协同效应,没想到的是大股东会直接注资于南旋控股。

现在保丽信的官网已不再如文中介绍自己是“现有员工约400人”的公司,而是以一个集团的形式去作公司介绍。相信大股东对注资一事筹备已久,所以对此已胸有成竹。而且,保丽信成立不到3年已经盈利,加上大股东的盈利保证,理论上小股东不会反对。

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(图片来源:保丽信官网)

不过,实际上收购保丽信会为南旋控股带来什么好处呢?我认为,好处主要有以下四点:

(1)业务变得多元化

由于南旋控股目前主要销售及制造针织产品,而产品有季节性,导致公司上半年和下半年的业绩均会出现波动。

收购保丽信能帮助南旋控股开拓新的收入来源,由针织产品扩阔至鞋履产品,不但有效降低业绩波动周期,也能增强收入稳定性。

(2)降低客户集中度

根据公司资料,UNIQLO占南旋控股2017财年收入约61%,连同另外四大客户共占公司收入89.5%。自上市以来,客户集中度过高,一直被市场所诟病。

港股市场上就出现过不少过于依赖单一大客户,而最后业务及股价都遇到腰斩的例子。

例如:近年来,替GoPro加工的天彩控股(3882.HK),即使经过了两年时间转型,股价仍然在招股价(3.38港元)以下。

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(图片来源:富途)

南旋控股自1995年已和UNIQLO合作,虽说长达22年的合作关系相信不会轻易“分手”,但只要UNIQLO业务略有波动,南旋控股难免不受影响。

2017年报显示,占公司总收益超过10%的客户的个别收益情况如下:

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(资料来源:2017年南旋控股年报)

保丽信的加入将为南旋控股带来其客户,如Puma、Under Armour、Skechers和Dr. Kong等,这将有助于分散南旋控股目前的客户集中度,降低市场的忧虑。

(3)盈利保证将拉低整体市盈率

凭借大股东6,600万港元的盈利保证,保丽信的预测市盈率为8.33倍,低于之前南旋控股的市盈率(约9~10倍)。不但能压低公司整体的市盈率,而且就交易本身的估值来说,也是相当划算。

(4)大股东变相增持公司股份

收购代价中的3.44亿港元(占总代价约63%)将由公司以每股1.72港元发行股份支付。虽然,1.72港元与前收市价相同,不过只要看一下公司的股价走势,就不难发现春江鸭已早一天偷步入市。

撇开这个因素,实际上南旋控股是以溢价发行股份收购保丽信。

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(图片来源:富途,截止时间:2017年10月3日)

截止2017年3月31日,南旋控股持有约6.4亿港元现金,足够以全现金收购保丽信。不过,大股东宁可接受溢价发行的股份,也不建议全用现金支付。

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(资料来源:2017年南旋控股年报)

加上大股东是以折让价格出售保丽信,可看出大股东并没有借机会占上市公司的便宜。从另一角度看,这次溢价发行股份其实可视为大股东溢价增持公司,一个绝对利好的信号。

从目前的资料看,收购保丽信无疑是一个利好南旋控股的交易。不过,这是否足够代表公司本身有投资价值呢?

论投资价值,最后我们还是要回归到公司未来的增长性及估值是否吸引的问题上。

三、越南工厂陆续投产,客户需求增长

公司资料显示,越南第二期厂房于2017财年下半年正式投产,不过由于在财政年度内运作时间尚短,相信其真实贡献于2018财年才会开始显著。

管理层预料年内越南地区的生产量能从530万件提升至1,000万件,整体利用率能达到约60%(越南工厂的设计产能为1,700万件),而第二期厂房能于2018年底达到最佳的利用率。

公司于2017财年共生产3,250万件针织产品,中国地区生产约2,720万件,利用率达到90%。如果于2018财年,中国地区维持同样产量,而越南地区的产量按照管理层预期,公司整体产量将按年增长约14.5%。公司将有能力处理更多的订单,1.76金币传奇排行维持收入增长。

加上越南厂房拥有较低的劳工成本,随着产能利用率的逐步提升,规模经济带来的好处亦会逐渐浮现。

越南的新增产能准备到位,但更关键的是需求,即是南旋控股客户的产品销售情况。

目前,UNIQLO仍为公司的主要收入来源,查看UNIQLO母公司迅销(6288.HK)所公布的前三季度表现,不论其收益、经营溢利均同比增长。

其中,第三季度(2016年9月1日~2017年5月31日止九个月)的收益及经营溢利双双录得增长,收益为14,779亿日元(同比增长3%),经营溢利达1,806亿日元(同比增长23.9%)。理想的销售情况相信能加强UNIQLO未来增加订单的欲望。

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(图片来源:迅销公告)

加上近年来,迅销致力于扩展海外UNIQLO业务,预料南旋控股亦会受惠其中。截止2017年5月底,海外UNIQLO门店总数已比上年度增加143间至1,071间。

公司今年也从其手中拿到额外新的羊绒订单,总数约200万件。由于羊绒产品比一般的羊毛产品高级,价格也会较高。所以,预期新订单也有助提高公司今年产品平均价格及整体收入。

除此之外,公司的北美洲市场(客户包括Tommy Hilfiger、Ann Taylor、Land’s End等)有复苏迹象。翻看公司2017财年全年业绩,中国市场增长最迅速,北美洲则较逊色。

按货品交付位置划分的收益情况

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(图片来源:2017年南旋控股年报)

不过,如果分开上下半年看的话,其实北美洲下半年是呈现同比增长的。公司来自新客户Gap和Brooks Brothers的订单也在逐步增长,从2016财年微不足道的数量提高至占2017财年分别约3%和1%。预期随着合作时间越长,订单数量也会越多。

至于日本市场于下半年的跌幅,主要由于UNIQLO将重点逐步聚焦于开拓海外市场上,尤其是中国市场导致的。

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(数据来源:南旋控股)

不过,根据UNIQLO刚公布的9月份日本销售数据,实现了6.3%的同店销售增长,扭转了8月因为客流减少而出现的下滑趋势。期内顾客数量按年增加3.9%,客单价亦有2.3%的上涨,连续两个月录得涨幅。

可见UNIQLO于日本的业务逐渐回暖,预期南旋控股的日本市场销售情况也将会跟随反转。

四、结语

伴随北美洲市场的复苏、新客户的订单增长、UNIQLO全球理想的销售情况和新增的羊绒订单,2018财年南旋越南地区的产量要从530万件提升至1,000万件,增长达到预期是合理猜测,公司整体产量将按年增长约14.5%。

即使不考虑越南地区较高的利润率,保守估计盈利跟收入增速一样,2018年财年盈利仍可达3.8亿(未考虑新收购的保丽信)。

只要下游客户维持稳定,在抢占市场占有率的情况下,2019年财年越南工厂的利用率将持续提升,估计产量能从1,000万件再增长至1,500万件(跟国内工厂相同的使用率90%),在整体产量上再按年增长约14%。

同样保守估计盈利跟收入增速一样,那么,2019年财年盈利将达4.4亿(未考虑新收购的保丽信)。

假设收购保丽信顺利,其盈利将于2019年财年全面跟南旋控股并表,根据保丽信2018年财年达100%的同比盈利增长,保守估算公司2019年财年盈利仍有30%增长并不过份,即8,500万港元。那么南旋控股2019年财年(2018年4月1日~2019年3月31日)的总盈利将达5.25亿港元。

考虑到收购后,公司客户集中度风险降低及越南工厂陆续投产带来的增速,估值回归平均11.6倍的水平并不过份,即市值可达61亿,离收购完成后的市值有40%的上升空间。

牛市中,以半年至一年的时间换取40%的上升空间,未必能满足大家日逐野兽的欲望。但如果是考虑到现价只是跟大股东的“增持”价格1.72元上涨了约10%,在足够的安全边际下,小注跟随一下有良心的大股东也无妨。返回搜狐,查看更多

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